lunes, 20 de octubre de 2008

Hipótesis sobre el Poltergeist Volskwagen

¿Cual es el misterio en la cotización de Volkswagen? Su cotización lleva la contraria a todo y a todos, de un modo que parece casi paranormal. De un año para acá sube +157%; la siguiente empresa internacional más alcista en el mundo, sólo un +32% (Bespoke). VW ha llegado a tener un valor bursátil superior a la suma de Daimler, BMW, GM, Ford, Fiat, Peugeot-Citroën, Renault, Mitsubishi y Hyundai (EMII). El viernes, Volkswagen llegó a ser la 5ª empresa mundial por capitalización bursátil (tras JPMorgan, BP, Nestle, AT&T y HSBC) (FT Alphaville)

¿Alguna fórmula empresarial o poder mágico le hace escapar de la vorágine?

Se ha especulado mucho que esa subida son posiciones bajistas que no salieron bien y tenían que cubrirse rápidamente. O que Porsche estaba comprando sus acciones (de hecho, Porsche tiene varias veces su capitalización de mercado, metido en Volkswagen). La cobertura de posiciones bajistas viene sucediendo en muchos valores, por ejemplo financieros, y es cierto que provoca fuertes revalorizaciones. Pero los bancos donde se cubren cortos no se convierten en Top 1 mundiales. VW sí.

John Hempton (Bronte Capital) nos ofrece otra explicación que parece más verosímil y que ilustra por qué el término "dislocación" es tan apropiado en este contexto de mercado.

Los antecedentes del relato de Hempton se remontan a la legislación USA en la Gran Depresión, en contraste con la aún más laxa regulación en Reino Unido (ver enlace de Bronte Capital). Pero en lo que concierne a Volkswagen la historia comienza con los problemas de Lehman Brothers.

Al parecer, el banco tenía un broker en Reino Unido que distribuía activos entre hedge funds clientes locales. Muchos de los balances más apalancados de Lehman y de los hedge funds eran británicos, debido justamente a la más laxa regulación británica. Cuando los negocios de Lehman comenzaron a encoger en USA, su broker británico comenzó a regresar a Lehman USA más y más activos de sus clientes para mantenerlo con vida. Eventualmente, esto convertía a los hedge funds en acreedores no asegurados de Lehman. Varios de ellos están intentando investigar ahora los detalles de esas transacciones… pero esa es otra historia. Otra más.

El caso es que los activos de esos hedge funds clientes tan apalancados pasaron a ser activos de Lehman en bancarrota. Los fondos tenían que reducir su apalancamiento, y tenían que reducirlo deprisa.

Ahora bien: la operación de moda, efectuada con mucho apalancamiento a través del broker británico de Lehman, era un diferencial (spread): largos en Porsche, cortos en Volkswagen. Era muy popular. Y cuanto más apalancado estaba el fondo, más jugaba en ese spread.

Podemos imaginar lo demás. Con la bancarrota de Lehman, esa operación de spread explotó. Había que deshacerlo rápido, y para ello había que comprar Volkswagen y vender Porsche. Y en grandes cantidades, porque era una jugada apalancada. Resultado: VW se dispara, POR se hunde.

Esa sería la explicación racional para el comportamiento irracional de Volkswagen.

¿Y por qué esta hipótesis sobre el poltergeist de Volkswagen me parece más verosímil que las otras? Pues puede verse en el gráfico adjunto.

Hubiera estado bien tener la información el 15 de septiembre ¿no?. Pero estos datos no suelen ser fácilmente accesibles e investigarlos es caro. Un buen ejemplo de cómo, en este contexto de mercado, los precios de las empresas se dislocan de su valoración por fundamentales. Si acaso, el análisis técnico hubiera podido alertar de los movimientos. Pero claro, había que creérselo.


4 comentarios:

David dijo...

ergo tomar posiciones contrarias a esta maravillosamente ruinosa estrategia de Lehman y esperar que las cosas vuelvan a su sitio sería algo muy recomendable, no? Lo que está claro es que lo de VW es de ciencia ficción, y cuando caiga (que caerá), puede ser tremendo. A mi porque los derivados me dan pánico (y más en los volátiles tiempos que corren), pero comprar unas poquitas porsches... me lo estoy pensando.

Gran blog, felicidades.

Bourning Markets dijo...

Disculpas por no contestar antes. Bueno, ya viste la evolución. Pero tomar posiciones alcistas en este contexto es bastante arriesgado mientras no se vean indicios fiables de suelo. Como curiosidad, añadiré que este poltergeist reciente tiene unos antecedentes que me hizo notar un amigo. El spread, para empezar, era una apuesta sobre una pugna enconada y de hace tiempo entre Porsche y un estado federal alemán por el control de VW (apostando a que ganaba Porsche). De ahí que hicieran la apuesta, para empezar. Luego vino lo de Lehman y lo demás es historia. Saludos.

David dijo...

VW a 1000 euros esta mañana... increible. La de sangre y lágrimas que habrá entre los pobre bajistas. Y después se preguntarán porqué los mercados están a punto de irse a la mierda: por cosas como esta.

Bourning Markets dijo...

Pues sí. Ya sabes el refrán: "los mercados bajistas le rompen el corazón a alcistas y bajistas por igual". Y éste es históricamente virulento. Hay que mantener la cabeza fría.

No he vuelto a investigar el poltergeist este. Stay (en el Chorco) comentaba que VW es un valor-chicharro muy estrecho, poco cash-flow. Pueden hacer con el casi lo que quieran.
S2

Apture


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